儀器試劑并購風起 縱向泰坦，橫向阿拉丁
3月18日阿拉丁(688179)公告，以1.81億元收購上海源葉51%股權，3月20日泰坦科技（688133）公告，以增資、轉讓等方式取得潤度生物、邁皋儀器的控股權。
各有千秋
泰坦科技和阿拉丁在上市以后經常被拉出來作比較，主要原因有三：①下游客戶比較類似，都以高校科研機構、企業研發中心和檢驗檢測機構為主，屬于典型的科學服務行業上游供應商；②產品類型相似，都是巨量SKU、小單值、高頻交易的產品；③上市時間相近，都在2020年10月登陸科創板。
“科學服務”的這個行業概念也差不多在這個時間點因為兩家公司上市才被市場廣泛熟知。
然而相似的兩家公司，在公司基因、業務模式、產品構成還是發展方向上，進化風暴認為都存在很大的差異。
（1）產品品類不同
泰坦科技更像工業品超市，超市中的品類主要面向于實驗室用戶，與這種形態相似的公司還有西域供應鏈、震坤行等。超市購物的核心邏輯是產品種類齊全、價格具備競爭力、購買模式方便、一站式購齊……在泰坦商城中，實驗室用品從試劑、耗材、標準品、儀器到日常使用的手套、防護服等應有盡有。
與泰坦商城不同，阿拉丁更像一家專注于化學品的專賣店。專賣店的邏輯是選品聚焦、專業度強。這個領域的頭部公司是西格瑪-奧德里奇（Sigma-Aldrich），它能夠為全球實驗室和研究機構提供超過30萬種的試劑和耗材，從液晶、顏料到動物實驗中使用的DNA鏈和化學品。2015年默克以170億美元的代價完成對西格瑪的收購。
（2）產品來源不同
阿拉丁的產品主要系自主生產，包括分裝、合成、催化等涉及化學生產的各種模式，而在泰坦科技的產品品類中，代理產品占較大比重，同時自主品牌也多采取OEM等輕模式，這與兩家公司的創始基因、定位有較大的關系。
我們拿超市舉例，在世紀聯華這樣的綜合性超市中，經常能見到以聯華品牌為名的商品，這與泰坦商城中買到阿達瑪斯試劑是一個道理。從商城運營來看，同質化、品牌依賴度低的產品進行自主品牌布局有利于在一定程度上提升毛利空間，但這需要平衡好與代理品牌的關系，畢竟客戶也不希望逛超市買到的都是世紀聯華自己OEM的產品。
（3）盈利重心不同
阿拉丁作為一家典型的產品型公司，盈利核心來源于研發生產過程中創造的附加價值，本質是一家產品生產型企業。因此，阿拉丁具備一家產品型公司的特點，即整體運營偏穩健。
泰坦科技是一家復合型公司，左手通過代理品牌以低毛利的方式獲取客戶資源，集合訂單；右手通過OEM并以自有品牌銷售提升盈利能力。上述兩種模式都依賴于集合訂單并通過向上游議價的方式獲取差價。對于泰坦科技而言，資金的使用效率是決定其盈利能力的重要因素。因此，泰坦科技的發展整體表現為侵略性更強。
側重不同
（1）阿拉丁——橫向擴展
阿拉丁并購上海源葉屬于典型的橫向擴展。阿拉丁的產品結構中與化學直接相關的試劑包括色譜、材料研究用試劑等的占比較高，但從產業發展角度來看，純粹科研用化學試劑的成長性、利潤空間的預期比不上生命科學相關產品。從較低的品類占比以及較低的毛利水平推測，阿拉丁從生化切入生命科學產品的路徑似乎也非一帆風順，我們猜測有幾個層面原因：
①產品的特點和生產模式不同。化學試劑和生物試劑雖然都統稱為試劑，但化學試劑主要通過合成、精煉、分裝等手段進行生產，通常具備成熟的工藝體系和確定的方法。生命科學試劑的生產需要用到生物改造、培養、合成、純化等更復雜的工藝，且整個生產、保存過程不可控因素更多，這部分能力的突破難度更大；
②客戶群體不同。與產品品類的擴張相比，覆蓋新客戶群是更大的挑戰。雖然阿拉丁的線上平臺已經具備一定的品牌覆蓋力，但新試劑品類在客戶端的驗證需要一定的時間，包括前人研究成果的背書，都是一項長期工作。
③應用支持能力不同。化學試劑對于應用支持的能力要求相對較低，一般客戶可以根據產品成分自行掌握使用技巧。生命科學相關試劑的使用對操作指導的需求更高，因此組建一支成熟、專業的應用支持團隊對企業來說也是重大的挑戰。
上海源葉是相對比較純粹的生命科學試劑公司，雖然我們無法得到一個多億銷售額中具體品類的構成情況，但按照30%左右的凈利潤水平來看，其產品在市場上應該具有一定的競爭力。阿拉丁通過收購上海源葉，在整合得當的情況下可以帶來幾方面的提升：①擴充生命科學試劑的產品品類以及專業度；②完善生命科學產品的銷售渠道和品牌覆蓋；③提升生命科學產品線的毛利水平，改善營收情況。④理解和掌握生命科學產品的用戶采購習慣、并構建應用支持能力。
（2）泰坦科技——縱向延伸
泰坦科技控股潤度生物、邁皋儀器屬于縱向延伸。邁皋儀器的離心機品類較全，品質較好，但品牌建設能力較為薄弱，一直將OEM作為主要的商業模式，同時，泰坦科技也是邁皋的重要客戶。邁皋的這種業務模式的優點在于市場營銷費用相對較低，生產安排比較簡單，問題在于無法賺取品牌溢價。一邊是較低的毛利率，一邊是持續投入的研發費用，以及下游客戶集中優勢的壓價，導致公司的盈利狀況并不理想。
對于泰坦而言，優勢在于通過豐富的產品品類鏈接了大量用戶，使得離心機、搖床等實驗室通用產品可通過平臺進行批量銷售。公司一方面掌握了終端的銷售渠道，另一方面通過OEM合作能更清楚地評估OEM廠商的產品質量，向上并購時具備較強的信息優勢和議價能力。
泰坦科技的向上并購可幫助其解決一些商業模式上的問題：
①提升自有品牌的毛利水平。泰坦科技目前自主品牌科研儀器的毛利率僅28%。第三方品牌代理產品的毛利率僅12%，且需要承擔壓貨、墊資等義務。如果從傳統代理商來看，如此低毛利率的代理業務并不是劃算的買賣，但泰坦基于客戶開發和訂單聚合的需要，堅持開展這塊業務，強化平臺效應，在帶來營業收入提升的同時，卻不得不面臨資金使用效率底下的問題。公司通過向上并購生產廠商可有效提高自主品牌的毛利空間。
②增加供應鏈的安全性。泰坦科技的業務模式中OEM占比很高，雖然稱為自主品牌，但與上游供應商的合作較為松散，面臨著品控、斷供等潛在風險，通過源頭收購的模式，可將供應鏈進一步掌握在企業手中。
③學習開發經驗。相比于收購，在擁有成熟渠道的泰坦科技眼中，自主研發可能是更加低成本的擴張模式，通過不斷收購上游制造型企業有助于加快自主研發的能力和體系建設。
上下求索
從兩家上市公司的長期發展來看，這兩次并購雖然標的額不大，但都具有較高的戰略意義。相比于科學儀器而言，試劑耗材行業的并購發生頻次更高，也是行業領導者們在不斷發展中探索出來的必由之路。我們很期待兩家公司能通過不斷地投資、并購擴大業務版圖，這對于行業的出清、競爭格局的進化以及產業的進步都具有重要的意義。
當然，并購整合的過程對于兩家企業而言也是非常重大的挑戰，無論團隊、渠道還是文化的融合都需要一定的時間磨合，甚至公司會因為某些錯誤繳納一定的學費。但我們始終堅信企業所有的成長都源自于不斷的練習和持續的嘗試，勇敢是成功的第一步，與諸君共勉。
